一、引言 利率管制是金融管制的重要组成部分，世界上发达国家和发展中国家或地区都经历过利率管制。美国20世纪30年代颁布的《格拉斯—斯蒂格尔法》所确定的Q条例，正式成为美国利率管制的开端，1966年又颁布了《临时利率控制法案》进一步强化利率管制。英国的利率管制则主要表现为银行间利率协定，在第一次大战之后就存在。1941年德国纳粹占领下的法国维希政府通过制定《银行法》对存贷款利率实施了较长时期的管制；二战结束后，法国政府为刺激经济增长，加强了信贷管理政策，规定存贷款的最高利率水平。德国于1932年开始实施利率管制，一直延续到二战结束后相当长一段时间，利率管制的范围由最初的银行间利率协定，扩展到存贷款利率、票据贴现利率、各种手续费。1947年日本颁布的《利率调整法》采取直接限制和指导性限制存款利率、短期贷款利率、长期优惠贷款利率、债券发行利率。20世纪30年代和二战后，为防止资金外流、优先发展产业、实行信贷倾斜和加强银行的监管以限制风险等方面的考虑，澳大利亚出台了包括对银行存贷款利率实行严格控制在内的金融管制政策①。此外，韩国、中国台湾、印度等国家或地区都实行较长时期的利率管制政策。 中国作为发展中国家，放松利率管制，实施利率市场化改革也势在必行。1996年，中国正式放开银行间同业拆借利率，标志着利率市场化改革正式启动。但中国在经济转轨进程中，国家金融控制成为制度变迁成本，由此成为中国利率市场化改革步伐缓慢的重要缘由②。正如赫尔曼、穆尔多克和斯蒂格利茨（1997）在《金融约束：一个新的分析框架》中认为的那样，政府通过对存贷款利率进行管制是为金融部门和企业部门创造租金机会，并以此促进金融部门的发展和企业部门的资金需求，进而促进经济发展[1]。利率管制与利率市场化并存的现实，引发了诸多学者对中国利率管制的思考。贺学会（1999）分析了低利率管制带来的储蓄缩减效应，要防止储蓄缩减必须进行强制储蓄，而这种强制储蓄政策又会带来扭曲效应[2]。王国松（2001）认为，中国一直奉行“金融约束”政策，始终没有放弃对存贷款利率的严格管制，尤其是对本币存贷款利率的控制[3]。宋伦进（2005）则认为，我国现阶段利率管制是合理的，不宜实行利率的市场化[4]。秦丽（2004）认为中国利率管制削弱了利率政策的有效性[5]。刘春梅（2006）指出，放开贷款利率上限虽有局限性，但仍是中国金融改革的必由之路[6]。孔德刚（2007）分析认为，当前“存款利率管上限，贷款利率管下限”的目标体现了我国利率市场化改革力求稳定的特点，有利于维护金融机构的稳健经营与金融市场的稳定[7]。徐卫国（2007）认为，利率管制既创造了租金效应，又带来银行效率的损失[8]。赵天荣和李成（2009）分析利率管制对金融中介的影响，指出放开贷款利率管制，保持存款利率管制既能促使利率形成机制的形成，又能提高金融机构竞争实力[9]； Feyzio lu（2009）和人民银行报告（2009）也间接指出中国存款利率上限管制一般是有效的[10-11]。何东和王洪林（2011）运用多国面板数据模型得出了存款利率上限管制一般有效的结论，用2004年以来的贷款占比分析认为贷款利率下限管制大多无效[12]。 事实上，长期存款利率管制导致居民储蓄财富扭曲，随着近年来通胀呈现持续走高态势，“负利率”使居民财富严重缩水，存款利率放开的呼声不绝于耳。人民币汇率双边波动、银行理财产品、信托产品利率的变相市场化①，为主导金融机构的存款利率实行市场化提供有益条件和内在动力，倒逼人民币存款利率市场化改革，特别是2012年6月和7月，央行两次降息的同时，扩大了存贷款利率浮动范围，尤其首次允许存款利率上浮10%，存款利率市场化“惊险一跃”成为改革存款利率上限管理的突破性尝试，2013年7月20日，央行放开贷款利率管制下限，由此贷款利率实现市场化，后续利率市场化仅剩人民币存款利率。 鉴于存款利率还存在上限管理，那么一个显而易见的问题是“上限管制有效”吗？本文将就这一问题进行探讨，并对后续利率市场化改革提出一些拙见。 二、存款利率管制对银行存贷款的影响 一般地说，在竞争性银行体系中，客户有选择银行的空间，贷款利率人为设定在较高水平；在垄断性银行体系中，客户选择银行的余地相对较小，银行之间容易达成共谋，形成垄断利率协议，使得利率处于超高状态[13]。根据西方经济理论，银行依据边际收益等于边际成本决定利润最大化：银行根据贷款边际收益等于边际成本决定贷款的发放；根据存款边际收益等于边际成本而吸收存款。在存款利率管制的情况下，银行成为资金价格的接受者而非定价者，只能被动接受管制的利率。假设经济中存在n家银行，每家银行i决定其存款利率rD和贷款利率rL。银行的准备金率为？琢，所有银行都面临储蓄总供给曲线rD和贷款需求曲线rL（L），其中，D=Di，L=Li，rL表示对企业或住户的贷款利率，rD代表存款利率。 每个银行都面临对存款和贷款总额的管理成本，分别表示为di（Di）和li（Li），固定成本为Fi，r表示银行间同业拆借利率（市场利率），那么银行i的利润最大化问题可表示为： [rL（L）-r]Li+[r-rD（D）]Di-di（Di）-li（Li）-Fi（1） s.t.（1-？琢）Di≥Li该问题的拉格朗日函数为： F=[rL（L）-r）]Li+[r-rD（D）]Di-di（Di）-li（Li）-Fi+？姿i[（1-？琢）Di-Li] ？姿i为拉格朗日乘子。 则该函数的库恩—塔克条件可以写成： -r'D（D）Di+r-rD（D）-d'i（Di）+（1-？琢）？姿i=0（2） r'L（L）Li+rL（L）-r-l'i（L）-？姿i=0（3） [（1-？琢）Di-Li]？姿i=0，？姿i≥0（4） 如果商业银行没有准备金要求，那么存款和贷款决策是相互独立的。然而，商业银行必须持有一定的准备金，存款和贷款之间就具有紧密的联系。在准备金率约束下，商业银行的影子价格就变成？姿i，且为正，这相当于对商业银行贷款征税，而对存款进行补贴，补贴份额为（1-？琢）？姿i，因此导致存款增加，贷款缩减。由于存贷量主要取决于存款和贷款的边际成本，存贷款市场份额决定于银行间相对边际成本的高低，低边际成本的银行拥有相对较大的市场份额。 在存款利率管制，贷款利率并没有管制（r r-rD-d't（Di）+（1-？琢）？姿i=0 （5） 此时，商业银行i的最优贷款量为： L*i=（r-rD-d'i（Di））/（（？琢-1）r'L）-（rL（L）-r+（l'i（Li））/r'L 最优存款量为： D*i=L*i/（1-？琢），且？坠D*i/？坠rD=1/（1-？琢）2r'L>0 可见，当存款利率受约束时，贷款额只取决于银行贷款利率和银行间市场同业拆借利率；存款量则受存款利率上限水平的影响，上限越高，吸收存款量也就越多。存款利率都会因存款利率管制的解除而终究处于均衡利率水平，任何非均衡的利率都具有向均衡利率回复的动力，这个动力机制的关键就是放松存款利率管控，实行利率市场化，便于发挥利率优化金融资源配置的基础性功用。 存款利率上限管制的有效性需要估计均衡实际利率水平，本文在借鉴前人研究的成果的基础上，运用OLS估计方法，建立包含利率管制因素的实际利率模型，并在估计的模型中剔除利率管制的影响，以获得非利率管制下的均衡实际利率。 三、计量模型设定 （一）研究模型 为了估计无利率管制下的实际均衡利率水平，参考Laubach and Williams（2001）[15]，假定影响均衡利率水平的因素有跨期消费替代弹性、人口增长率、技术进步率、时间偏好率。它们之间的线性关系可以写成式（6）所示的标准最优增长模型： r=q/？滓+n+？籽（6） 其中，r代表均衡利率，q代表技术进步率，？滓代表跨期消费替代弹性，n代表人口增长率，？籽代表时间偏好率。等式右边前两项正是产出增长率（Hong and Wang，2011）[16]，即q/？滓+n=g。因此，可以将利率管制下的实际利率的决定写成式（7）所示的函数形式。 r=f（g，？籽，？啄）（7） 其中，？啄代表利率管制程度。 考虑到我国的实际情况，1996年正式启动利率市场化改革以来，利率管制程度逐渐减轻，因此设置虚拟变量d96。综合所有因素，将式（7）写成所有因素的线性形式，即得本文所需的实证模型。 rt=？茁0+？茁1gt+？茁2？籽t+？茁3？啄t+？茁4d96+？滋t（8） 式（8）中，？滋t为误差项，？茁0，…？茁4均是待估参数。？茁3>0，表明利率管制压低了实际利率水平； ？茁4>0，表明1996年后我国实行利率市场化提高了实际利率水平。 （二）数据来源与变量定义 参鉴Laubach and Williams（2001）对均衡利率的决定因素的分析以及管制下的均衡利率决定方程式，可以得出具体变量，储蓄率作为时间偏好率的代理变量，根据索洛增长理论：实际利率与经济增长率正相关，与储蓄率负相关。在利率管制的情况下，管制程度越深，实际利率越低，实际利率与利率管制程度负相关，和市场化利率正相关。为保证数据的可得性、权威性，实际利率、储蓄率数据取自世界银行《发展指标数据库》（World Development Indicators Dataset），有关变量的说明见表1，实际GDP增长率数据来源于《中国统计年鉴（2012）》，所有变量样本期为1980—2011年。 四、实证结果和解释 （一）平稳性检验 上述数据均为时间序列数据，在进行回归分析时，需要对数据进行平稳性检验。ADF检验在1%的显著水平下g、r、？啄、？籽均为一阶差分平稳，即为I（1），见表2。由于每个变量都是同阶单整序列，在进行回归时，需要进行协整检验。 （二）基于残差的协整检验 基于回归残差的协整检验由Engle and Granger（1987）提出，其检验的原理是考察回归残差是否平稳。如果残差是平稳的，那么因变量能被自变量的线性组合所解释，两者之间存在稳定的均衡关系；反之，如果残差不稳定，那么它们之间就不存在稳定的均衡关系。检验结果显示，残差序列在1%的显著水平下拒绝原假设，因此可以确定残差为平稳序列（见表3）。 利用普通最小二乘法，r为因变量，g、？啄、？籽、d96为自变量估计式（8），然后对残差进行诊断，诊断结果表明，残差服从正态分布假设、不存在异方差、无ARCH效应、无序列相关性。 （三）实证结果 模型估计结果为： r=27.29-0.296g-0.416？籽-0.099？啄+0.704d96 SE=（4.522） （0.099） （0.100） （0.039） （2.585） t=（6.035） （-2.976） （-4.157） （-2.538） （0.272） R2=0.5605，R2=0.4954，D.W=1.735，F=8.6104 估计结果显示，实际GDP增长率、储蓄率、利率管制的系数估计值均显著为负，表明经济增长、储蓄提高和管制程度增加均不利于实际利率，利率管制程度越深（管制指数偏高），实际利率越低于均衡实际利率水平。这说明，我国长期利率管制的确压低了实际利率水平，d96估计值为正，但不显著，即我国利率市场化没有显著提高实际利率水平，主要原因是我国存款利率依然存在管制，通货膨胀上行也造成实际利率偏低。 五、均衡实际利率的估算及偏离度分析 经过估计合理有效的模型，根据该实证模型所得结果就能估计我国均衡实际利率及偏离度，具体做法是利用实际利率减去利率管制的影响，就得到了均衡实际利率。为了比较实际利率与均衡实际利率，定义实际利率对均衡实际利率的偏离度CMIS，其计算公式为： CMIS=（实际利率—均衡实际利率）/均衡实际利率 若CMIS>0，表示现实中的实际利率大于均衡实际利率；CMIS<0，说明现实中的实际利率低于均衡实际利率。 均衡实际利率和偏离度的测算结果见图1。在图1中，2011年的均衡实际利率为2.192%，明显高于同期-1.108%的实际利率，其中，2005年均衡实际利率为4.88%，比何东和王红林（2011）估计的4.7%高出0.18%。不仅如此，从整个变化趋势看，1980年以来我国均衡实际利率一直高于实际利率，均衡实际利率最高时达到14.069%（1982年）。尽管我国金融自由化进程不断加快，但仍未完全实现金融自由化，利率管制对实际利率仍存在潜在影响，这意味着存款利率上限约束有效，说明货币当局对存款利率上限施加管制，降低金融机构的利息负担，为金融机构截取额外租金利益。 偏离度的变动趋势除表现两个极端峰值-10.764%（1994年）和-3.326%（2008年）外，其余则表现相对平稳，波幅较小，始终在零值附近小幅震动。这说明，在利率市场化前进、停滞与倒退的交互进程中，实际利率始终与均衡实际利率走势一致，个别年份出现大幅偏离也是短暂的，随着利率市场化渐次推进，这种偏离会最终缩小并趋于稳定。由于我国金融机构的垄断程度高、分支机构庞大、银行间竞争激烈，利率市场化后利率水平必然升高，但是不会出现长时间的利率“超调”，实际利率终向均衡实际利率复归，这从偏离度的变动中可见一斑。 六、结论及政策含义 放松存款利率限制，扩大利率浮动范围，推进存款利率市场化是当前金融领域改革的重要组成部分，对存款利率上限管制的分析表明目前施行的存款利率上限管制有效。根据模型估计结果，自1980年起，我国均衡实际利率显著高于同期实际利率水平，这意味着长期利率管制导致实际利率低于均衡实际利率，存款利率上限管制的有效性得以持续；实际利率对均衡实际利率的偏离度亦显示，二者变动趋势一致，且多在零值点附近，个别年份虽出现跳跃特性，但不影响整个变化趋势。 后续存款利率市场化改革可按照几个步骤进行：1.选择符合条件的金融机构试点大额、长期性存款利率（如大额可转让定期存单CD）的自由定价；2.扩大替代性存款产品的范围，适时放开替代性金融产品价格；3.逐步扩大长期定期存款、大额协议存款的利率上浮区间；4.逐步扩大短期和小额存款利率的上浮区间直至最终完全放开上限管控。所以，要完成利率市场化改革任务，攻克最后险关，必须做好做实以下工作： 首先，着力健全和实施各项综合改革配套措施，为利率市场顺利推进提供保障。依据我国国情及当前金融改革的复杂境况，必须做到：一是强化金融机构会计和披露要求，完善法律和司法实践框架；二是应抓紧研判，择机出台并组织实施存款保险制度和破产退出制度，保障金融体系的稳定；三是加快国有银行改革，硬化财务预算约束，完善公司治理结构，增强存贷款市场的竞争度。 其次，完善利率传导机制，增强货币政策调控的有效性。一是转变以往调控思路，确定适宜充当短期流动性调节工具（SLO）的政策目标利率，建立货币政策转型进程中的引导利率；二是加快货币市场基准利率建设步伐，继续培育我国“准基准利率”Shibor，提高债券市场发展的深广程度，增强债市投资的吸引力；三是疏通利率传导过程中的“梗阻”，实现金融市场利率对公开市场操作利率、存贷款利率的引导作用。 最后，改进监管方式，提升监管水平，防范市场化风险。一是统筹三大监管部门工作，实行功能监管与行业指导相协调、权责对称的监管安排；二是建立与国际接轨的、运行有效的综合性监管技术平台；三是充分协调监管机构与银行业、证券业、保险业的利益冲突，降低监管成本，提高监管效率，共同应对市场化冲击。 （责任编辑：李兴发） 参考文献： [1]青木昌彦等.政府在东亚经济发展中的作用——比较制度分析[A].北京：中国经济出版社，1998. 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